Pensioenfondsen die beleggingen in de fossiele industrie uitsluiten, moeten duidelijk zijn over hun beweegredenen, schrijft Jac. Kragt. Uitsluiten vertaalt zich namelijk niet in gewijzigd gedrag van bedrijven.
Het is een open norm in de pensioenwet, die op het netvlies van bestuurders gebrand staat: er moet worden belegd in het belang van deelnemers. Toen we nog niet over esg nadachten, was de interpretatie hiervan duidelijk: een pensioenfonds moet beleggingen doen die financieel verstandig zijn voor de deelnemerspopulatie. Nu esg prominent is geworden, kan het daar niet meer bij blijven.
Dit is goed te vergelijken met het belang van de eigenaar van iets concreets als een verhuurd gebouw. Is het gebouw gevaarlijk om langs te lopen? Zijn er ongezonde bouwmaterialen zoals asbest gebruikt? Het is in het belang van die eigenaar om dat te weten en daarop te handelen. Het is mogelijk een financieel belang, en zeker een maatschappelijk belang.
Zo is het ook met beleggingen. Het financiële belang dat bestuurders moeten nastreven is duidelijk, de vraag is wat het maatschappelijke belang precies inhoudt. Nu pensioenbeleggend Nederland de fossiele industrie de wacht aanzegt, is het logisch om de esg-doelen van uitsluitingen onder de loep te nemen.
Moraliteit
Pensioen Pro Klimaatweek
Van 5 tot en met 8 oktober vindt de Pensioen Pro Week van het Klimaat plaats. U kunt zich nog inschrijven. Het programma vindt u hier.
Aandelen van producenten van clustermunitie is een van de eerste type beleggingen waar Nederlandse pensioenfondsen vanaf wilden. Het is immoreel om dergelijke munitie in het strijdtoneel in te zetten, daar wil je niet je pensioen aan te danken hebben. Een paar jaar later sloten pensioenfondsen ook tabaksproducenten uit. Het is immers onverteerbaar om te verdienen aan iets dat slecht is voor de gezondheid. En zo zijn meer bedrijfssectoren uitgesloten: alcohol, pornografie, kernwapens, bont.
Of er daadwerkelijk minder sigaretten zijn opgestoken dankzij het uitsluiten, doet niet ter zake. Het argument dat deze sectoren immoreel zijn of zouden zijn voor de deelnemers waar een pensioenfondsbestuur voor werkt, is wat mij betreft voldoende reden om er niet in te beleggen. En wanneer iets als immoreel wordt betiteld, hoeft niet eens algemeen geaccepteerd of objectief te zijn. Ik zou er begrip voor hebben als het pensioenfonds van de glazenwassers geen producenten van bakstenen in portefeuille zou willen hebben.
Bedenkelijk is echter de claim dat uitsluiten ook iets breed-maatschappelijks oplevert, bijvoorbeeld dat daardoor minder zal worden gerookt. De bedrijven in deze sectoren hebben niet hun productieproces bijgestuurd vanwege het uitsluiten. Hun productenaanbod is nog hetzelfde, evenals de klantenbasis, en ook de ongewenste effecten die hun producten kunnen hebben.
De gedachte achter die claim is dat wanneer er minder kopers zijn van deze aandelen het voor de industrieën duurder is om te investeren. En daardoor zouden ook hun producten duurder worden en de verkoop navenant afnemen. Dat gaat echter om twee redenen niet op.
Kapitaalkosten
Allereerst is het effect van het uitsluiten op de kapitaalkosten van bedrijven veel te klein om ook maar enigszins door te werken in het bedrijfsproces. Wetenschappers Berk en Van Binsbergen schatten dit op minder dan 1 basispunt (0,01%). Het effect op de kapitaalkosten is zo klein omdat de koers van de betreffende aandelen nauwelijks lijdt onder het uitsluiten. Andere beleggers kopen deze aandelen al snel, daarvoor hoeven ze maar een beetje goedkoper te worden.
Verder is het nog maar de vraag of een bedrijf op zoek is naar nieuw kapitaal. Voor de sectoren die typisch worden uitgesloten geldt dat in ieder geval niet. Zij innoveren relatief weinig, hebben daarvoor niet veel kapitaal nodig en kunnen dat makkelijk uit hun winst halen. De laatste keer dat een westerse tabaksfirma aandelen emitteerde was in de jaren zeventig.
Kapitaal is er ook in overvloed voor de nieuwste sector die onderhevig is aan uitsluiting door pensioenfondsen: fossiel. Of het nou olie en gas of steenkolen betreft, al deze bedrijven betalen hun investeringen makkelijk uit hun winst. Na dividend blijft er nog zoveel over dat zij al jaren hun eigen aandelen inkopen. Een pensioenfonds dat van deze aandelen afscheid neemt zal ze verkopen aan het bedrijf zelf en aan beleggers voor wie ‘fossiel’ geen stigma is. Voor het oliebedrijf is het business as usual.
Engagement
Een ander aspect is dat een niet-aandeelhouder geen engagement pleegt. En dat is spijtig, want engagement werkt, vooral wanneer grote partijen het doen. Dat een pensioenfonds zelf geen grote speler is in de mondiale kapitaalmarkt is geen argument, want iedereen kan bij een partij aansluiten die engagement pleegt. Hoe groter het aandelenbelang waarvoor het bedrijf wordt aangesproken, hoe meer CO2 reductie dat bedrijf realiseert bij engagement, zo blijkt uit ander onderzoek.
Terugkerend bij het maatschappelijk belang; pensioenfondsen moeten uitleggen waarom ze de fossiele industrie uitsluiten. Sommigen hebben het over esg-doelen. Maar wat zijn die dan? Doen ze het omdat ze die industrie immoreel vinden? En zo niet, waarom dan toch uitsluiten? Vanwege rendementsverwachtingen? Waarom weegt dat op tegen het opgeven van de mogelijkheden die engagement te bieden heeft?
PME en Horeca
De twee pensioenfondsen die in de afgelopen maanden het uitsluiten van fossiel hebben aangekondigd, PME en Horeca & Catering, zijn hier niet duidelijk over. Zij spreken van milieu-overwegingen, maar geven niet aan hoe het belang van deelnemers daarmee gediend zou zijn, oftewel hoe dat mechanisme van uitsluiten naar maatschappelijke effecten of rendement volgens hen werkt. Of gaat het toch om moraliteit?
Naar mijn mening is het een goed idee wanneer pensioenfondsen dit net zo oplossen als bij de beleggingen in het algemeen – daarbij komen overtuigingen terecht in de investment beliefs. Die zijn bedoeld om niet bij elke vergadering alles waarover te twisten valt opnieuw ter discussie te stellen en om duidelijk te zijn naar deelnemers en andere belanghebbenden. Maak equivalente esg-beliefs waarin de lastige vragen zijn beantwoord: wat zijn de esg-doelen en hoe draagt het pensioenfonds daaraan bij?
Jac. Kragt is docent Finance aan de universiteit van Tilburg en toezichthouder in de financiële sector. Zijn LinkedIn-profiel vindt u hier.